TRU sang CNY：Chuyển đổi Archblock (TRU) sang Nhân dân tệ Trung Quốc (CNY)

Daily News | BTC Consolidated at High Levels But the Domination Rate Fell, Altcoins Rose Across the Board

BTC ETF inflows exceeded $100 million_ TRU was charged by the SEC_ ETH ETFs rarely saw inflows of more than $60 million.

Trở Lại Thực Tế: Hành Trình Đầy Gian Truân Của SocialFi

<p>Xin chào!</p> <p>Mỗi sáng, tôi thức dậy và vội vã xuống quán cà phê ở tầng trệt. Sau khi nhận ly cà phê quen thuộc, tôi ghé siêu thị—như một “thợ săn” hiện đại tự trọng—để bổ sung protein và chất xơ cho cả ngày. Thi thoảng tôi còn tìm mua thanh long ruột đỏ.</p> <p>Tuần trước, tôi tự hỏi: đâu là khâu sinh lời nhiều nhất trong chuỗi cung ứng—cửa hàng hay nhà sản xuất?</p> <p>Câu hỏi tưởng như nhỏ nhặt này lại là trọng tâm của <a href="https://www.decentralised.co/p/on-aggregation-theory-and-web3">lý thuyết tổng hợp (aggregation theory)</a>. Khi thâm nhập một thị trường mới nổi, bạn nên tối ưu để sở hữu mặt tiền cửa hàng hay nắm chuỗi cung ứng? Saurabh đã liên tục nghiền ngẫm câu hỏi đó tuần trước, và bài viết hôm nay đúc kết từ hành trình ấy. Chúng tôi phân tích cách Jupiter triển khai M&A và mở rộng thị trường, so với chiến lược của Hyperliquid, đồng thời tìm lời giải cho bài toán muôn thuở của giới đầu tư: Giá trị cuối cùng tích tụ về đâu?</p> <p>Như thường lệ, nếu bạn đang xây dựng một thị trường mới, hãy liên hệ <a href="mailto:venture@decentralised.co.">venture@decentralised.co.</a> Chúng tôi sẵn sàng lắng nghe ý tưởng của bạn.</p> <p>Đặc biệt cảm ơn <a href="https://x.com/kashdhanda">Kash</a> từ Jupiter đã dành thời gian giải thích kiến trúc sản phẩm vào cuối tuần.</p> <p>Bắt đầu bản tin...</p> <p>Joel</p> <p><img src="https://s3.ap-northeast-1.amazonaws.com/gimg.gateimg.com/learn/1e216b2a2eedbbb4369ff92cfde3cee5f3fa63ae.jpg" alt=""></p> <p>Xin chào anh em,</p> <p>Tháng 11/2023, tập đoàn đầu tư Blackstone <a href="https://www.blackstone.com/news/press/rover-agrees-to-be-acquired-by-blackstone-in-2-3-billion-transaction/">mua lại</a> ứng dụng chăm sóc thú cưng Rover. Rover vốn chỉ giúp kết nối người cần dắt chó hay trông mèo. Thị trường dịch vụ thú cưng lâu nay rất phân mảnh, hàng chục nghìn nhà cung cấp nhỏ, chủ yếu hoạt động offline. Rover đã tổng hợp nguồn cung này lên một nền tảng trực tuyến, thêm tính năng đánh giá, thanh toán, biến thành điểm đến mặc định cho dịch vụ chăm thú cưng. Khi Blackstone đưa Rover về hoạt động kín vào năm 2024, Rover đã trở thành nơi “kiểm soát nhu cầu” trong ngành. Chủ thú cưng đều tìm đến Rover trước, còn nhà cung cấp gần như bắt buộc phải đăng ký tại đây.</p> <p>ZipRecruiter tạo mô hình tương tự cho thị trường việc làm. Nền tảng này thu thập tin tuyển dụng từ doanh nghiệp, sàn việc làm, hệ thống quản lý ứng viên rồi phân phối đa kênh. Họ đăng tin lên mạng xã hội như Facebook dựa trên phát hiện: những người không actively tìm việc lại là ứng viên có giá trị hơn. Đối với doanh nghiệp, ZipRecruiter là đầu mối phân phối tập trung; với người tìm việc, đây là lối vào duy nhất của thị trường lao động phân tán. Họ không sở hữu công ty hay vị trí việc làm, chỉ sở hữu mối quan hệ với cả hai bên. Khi mối quan hệ đó được củng cố, ZipRecruiter có thể thu phí hiển thị, phí ưu tiên. Đó là kinh tế tổng hợp cơ bản.</p> <p>Aswath Damodaran gọi đây là mô hình “làm chủ chiếc kệ trưng bày”—gom nguồn cung lẻ tẻ lại, kiểm soát cách trưng bày, và thu phí xuất hiện. Ben Thompson thì gọi là Aggregation Theory: xây dựng mối quan hệ trực tiếp với người dùng cuối, để nhà cung cấp cạnh tranh phục vụ họ, và thu giá trị trên từng giao dịch. Các đặc điểm này xuất hiện ở mọi lĩnh vực—Google với web, Airbnb với phòng ở, Amazon với hàng hóa.</p> <p>Mô hình flywheel (bánh đà) của Amazon là minh họa kinh điển. Sau khủng hoảng dotcom, Jeff Bezos và cộng sự phát triển ý tưởng flywheel của Jim Collins và phác họa thành vòng lặp mà mọi MBA đều thuộc lòng: Đa dạng lựa chọn cải thiện trải nghiệm khách hàng, kéo traffic tăng, thu hút nhà bán hàng, giảm chi phí, hạ giá bán, lại mở rộng nhiều lựa chọn hơn. Quay bánh đà một lần chưa có gì, hàng nghìn lần thì cả hệ thống vận hành trơn tru. Slogan thời kỳ này của Bezos là “Biên lợi nhuận của bạn là cơ hội của tôi.” Tất cả đều tự củng cố: thêm người dùng, thêm nhà cung cấp, giảm chi phí, tăng lợi nhuận—mọi yếu tố cộng hưởng một chiều.</p> <p><img src="https://s3.ap-northeast-1.amazonaws.com/gimg.gateimg.com/learn/fe180a9342fb0c7279822c2955f6270f890967d9.jpg" alt=""><br>Nguồn — <a href="https://strategicdiscipline.positioningsystems.com/blog-0/amazon-flywheel-transformed-its-business-bezonomics">Positioning Systems</a></p> <p>Mô hình này phát huy tối đa khi đúng điều kiện. Chi phí không tăng theo doanh thu, sản phẩm lại ngày càng tốt nhờ đông người dùng. Nhưng như Damodaran cảnh báo, nó chỉ hiệu quả khi hai điều kiện cùng tồn tại: thứ bạn tổng hợp phải thực sự có giá trị, và nhà cung cấp không dễ bỏ đi. Nếu thiếu một, nền móng rất yếu. Như eBay đầu thập niên 2000: gom hàng triệu nhà bán lẻ với sản phẩm độc lạ và khách săn hàng hiếm. Khi họ nhận ra có thể tự mở Shopify hoặc lên Amazon—nơi vận chuyển nhanh, lợi nhuận mỏng hơn—họ liền rời đi. Bánh đà không dừng ngay, nhưng thiếu nguồn cung captive thì hệ thống dần chao đảo. Cuối cùng nó chỉ là bánh xe—ai cũng lăn được.</p> <p>Damodaran lý giải sức mạnh các nền tảng và aggregator rất thực tế. Ông nói về “kiểm soát chiếc kệ”—không phải cái giá ở siêu thị mà là nơi khách hàng tìm đến đầu tiên khi có nhu cầu. Ai kiểm soát không gian đó sẽ quyết định hàng hóa lên kệ, cách trưng bày và chi phí xuất hiện. Không cần sở hữu sản phẩm, bạn chỉ sở hữu mối quan hệ với khách mua, các bên khác buộc phải hợp tác nếu muốn tiếp cận. Trong các bài phân tích về Instacart, Uber, Airbnb, Zomato, Damodaran luôn nhấn mạnh: aggregator có nhiệm vụ gom thị trường rối loạn vào một “tấm kính duy nhất”, và biến nó thành cửa sổ duy nhất đáng ngắm. Khi đã đạt được, bạn thu phí cho “quyền được nhìn vào.”</p> <p>Ben Thompson xác định aggregator là doanh nghiệp xây dựng mối liên hệ trực tiếp với người dùng ở quy mô Internet, cung cấp trải nghiệm tiêu chuẩn, đảm bảo, và để các nhà cung cấp chạy đua phục vụ họ. Ở quy mô Internet, bạn không chỉ là cửa hàng lớn nhất một địa phương mà là cửa hàng của mọi địa phương cùng lúc.</p> <p>Chi phí cận biên phục vụ khách hàng kế tiếp gần như bằng không, nhưng giá trị cộng thêm là rất lớn vì mỗi khách đều củng cố thương hiệu, dữ liệu và hiệu ứng mạng lưới. Khi aggregator kiểm soát phía cầu, nhà cung cấp thành đối tượng dễ thay thế—họ không giữ được khách khi rời đi. Khách sạn trên Expedia, tài xế Uber, người bán trên Amazon—tất cả đều phụ thuộc aggregator hơn là ngược lại.</p> <p>Các bài viết của Damodaran ở nhiều lĩnh vực cho thấy bánh đà này không vận hành giống nhau ở mọi thị trường. Chẳng hạn, Uber tổng hợp tài xế địa phương, nhưng tài xế có thể mở cùng lúc ba app, nhận đơn đầu tiên—hào phòng thủ trở nên mong manh. Trong khi chủ nhà Airbnb cung cấp tài sản độc quyền, kênh thay thế giới hạn, nên tỷ lệ chia sẻ bền vững hơn nhiều.</p> <p>Ở những lĩnh vực biên lợi nhuận mỏng như giao hàng thực phẩm, chiếc kệ tuy giá trị nhưng chỉ thu được một mức phí nhất định vì thu quá cao sẽ bị nhà cung cấp phản đối. Đó là lý do Instacart phải mở rộng sang quảng cáo và logistics nhãn trắng để tiếp tục phát triển.</p> <p>Bản chất kinh tế của nguồn cung quan trọng ngang lượng khách nhìn vào cửa sổ của bạn. Nếu sản phẩm là hàng phổ thông, người mua dễ dàng tìm ở nơi khác, bạn chỉ là cửa hàng tiện lợi vị trí đẹp. Nếu sản phẩm hiếm, khác biệt, khó tìm, khách sẽ đến với bạn dù phải trả thêm. Ví dụ, loại hình lưu trú cao cấp trên Airbnb.</p> <h2 id="h2-V2h5IEFnZ3JlZ2F0b3JzIEZhaWw=">Vì sao aggregator thất bại?</h2><p>Khi điều kiện không đủ, aggregator không còn là bánh đà mà chỉ là vòng xoay tốn kém.</p> <p>Quibi là ví dụ điển hình khi mất quyền kiểm soát kệ trưng bày. Nền tảng này sở hữu chương trình Hollywood đắt đỏ, app bóng bẩy nhưng không kết nối trực tiếp với khách. Đối tượng người dùng tiềm năng đã có trên YouTube, Instagram, TikTok—các nền tảng nắm giữ điểm khởi nguồn chú ý. Ngược lại, Quibi khóa nội dung trong app riêng, xa rời thói quen người dùng, buộc phải dùng quảng cáo, khuyến mãi để mua từng người dùng.</p> <p>Ben Thompson nhận định aggregator tốt phải bắt đầu từ phương thức tiếp cận người dùng với chi phí cận biên bằng không, thông qua phân phối sẵn, tập khách hàng cài đặt hoặc thói quen hàng ngày. Quibi hoàn toàn không có những yếu tố này—hết vốn, hết thời gian trước khi kịp xây dựng.</p> <p>Facebook Instant Articles cũng gặp vấn đề tương tự. Ý tưởng là gom tin bài từ nhiều nhà xuất bản, giúp tải nhanh trên Facebook, kiếm tiền từ traffic. Nhưng nhà xuất bản dễ dàng phân phối nội dung sang web, app, các kênh mạng xã hội khác. Instant Articles không bao giờ thành trải nghiệm đọc mặc định; chỉ là lựa chọn phụ giữa rất nhiều nguồn tin. Không có độc quyền hoặc thói quen sử dụng, nó không khiến Facebook mạnh hơn hay nhà xuất bản phụ thuộc hơn.</p> <p>Cả hai đều vi phạm nguyên tắc cốt lõi: không sở hữu mối quan hệ người dùng sinh ra thói quen mặc định, không có nguồn cung mà nếu bỏ đi sẽ bị thiệt hại.</p> <p>Checklist aggregator tốt của Thompson cực kỹ lưỡng:</p> <ol> <li>Kết nối trực tiếp và sở hữu mối quan hệ với người dùng.</li><li>Nguồn cung phải đặc biệt hoặc đủ thay thế, không nhà cung cấp nào có thể gây sức ép lên bạn.</li><li>Chi phí cận biên khi bổ sung nguồn cung gần bằng không hoặc đủ thấp, để mô hình kinh doanh càng mở rộng càng hiệu quả.</li></ol> <p>Không đạt đủ các tiêu chí này, bạn chỉ là trung gian dễ bị thay thế khi đối thủ xuất hiện.</p> <h2 id="h2-V2hlbiBMaXF1aWRpdHkgQmVjb21lcyBhIE1vYXQ=">Khi thanh khoản trở thành hào phòng thủ</h2><p>Các dự án crypto có nhiều kiểu hào phòng thủ. Có bên xây thương hiệu nhờ giấy phép, tuân thủ: USDC được tin tưởng nhờ minh bạch, chuẩn pháp lý. Có bên dựa vào công nghệ: Starkware với hệ chứng minh, Solana với thực thi song song. Một số dựa vào cộng đồng, hiệu ứng mạng: Farcaster với biểu đồ người dùng tích cực. Nhưng điểm chung ở phần lớn bên thắng cuộc, đồng thời khó bị thay thế nhất, là thanh khoản.</p> <p>Cụm từ “làm đúng” rất quan trọng. Thanh khoản chỉ gắn bó khi rời đi gây thiệt hại lớn hơn ở lại. Năm 2020, Sushiswap thực hiện “vampire attack”, hút hơn 1 tỷ USD khỏi Uniswap chỉ trong vài ngày nhờ phần thưởng khai thác thanh khoản. Bài học: thanh khoản chỉ bền vững khi việc dịch chuyển gây tổn thất thực sự.</p> <p>Tôi từng viết về cách <a href="https://dco.link/hyper">Hyperliquid</a> nhận ra điều này. Họ xây <a href="https://x.com/Decentralisedco/status/1928059719043928409">order book DEX sâu nhất</a> cho sàn perpetual riêng, đồng thời mở ra cho ứng dụng, ví khác khai thác trực tiếp. Phantom có thể kết nối dòng lệnh Hyperliquid, giúp người dùng có spread sát mà không cần lập thị trường riêng. Lúc này, aggregator cần nhà cung cấp hơn nhà cung cấp cần aggregator. Khi trader, ứng dụng mặc định routing qua bạn, bạn là điểm đến bất khả kháng.</p> <p>Bên cạnh sàn chính, hơn 13 tỷ USD volume đã đi qua Hyperliquid từ các bên phát triển khác trong tháng qua. Phantom thu về hơn 1,5 triệu USD khi dẫn 3 tỷ USD volume qua Hyperliquid. Điều này khẳng định sức mạnh hiệu ứng mạng lưới của Hyperliquid hiện nay.</p> <p><img src="https://s3.ap-northeast-1.amazonaws.com/gimg.gateimg.com/learn/fab450dc52c06bf7cfccdd92a43538b25b2cc095.jpg" alt=""></p> <p>Thanh khoản giúp chuyển đổi tài sản mà không bị biến động giá bất thường. Trong tài chính cũng như DeFi, thanh khoản sâu làm giao dịch rẻ hơn, cho vay an toàn hơn và mở ra việc phát triển sản phẩm phái sinh. Nếu thiếu thanh khoản, giao thức sáng tạo nhất cũng thành thị trấn ma. Khi đã có, nó thường duy trì ổn định: trader, ứng dụng tìm nơi có pool sâu nhất, kéo thêm thanh khoản, spread càng khít, giao dịch càng nhiều.</p> <p>Đó là lý do các giao thức như Aave duy trì vị thế suốt nhiều năm. Aave nắm pool lending lớn trên nhiều tài sản, là điểm đến mặc định cho bên vay, bên cho vay muốn quy mô, độ an toàn. Tính đến ngày 6/8, Aave có hơn 24 tỷ USD TVL trên nhiều chain. 12 tháng qua, bên vay trả tổng cộng 640 triệu USD phí, nền tảng thu về khoảng 110 triệu USD doanh thu.</p> <p>Động lực này cũng lý giải cách Jupiter—aggregator gốc Solana—từ công cụ routing vươn lên thành điểm xuất phát mặc định cho giao dịch mạng lưới. Trên Ethereum, Uniswap đã gom gần hết thanh khoản spot, aggregator như 1inch chỉ cải thiện thêm. Nhưng trên Solana, thanh khoản bị chia nhỏ ở Orca, Raydium, Serum và sàn nhỏ khác. Jupiter tập hợp mọi pool thành lớp routing duy nhất có giá luôn tốt nhất. Có lúc, Jupiter chiếm tới một nửa tài nguyên tính toán (compute) của Solana—mạng chậm hay lỗi là ngay lập tức ảnh hưởng toàn bộ chất lượng thực thi.</p> <p>Khi hiểu thanh khoản là thứ được tổng hợp, mọi quyết định sản phẩm của Jupiter trở nên rõ ràng. Việc mua lại, phát triển app di động, mở rộng sang sản phẩm giao dịch, cho vay mới đều nhằm gom thêm dòng lệnh, giữ thanh khoản routing qua Jupiter, củng cố vị trí vững chắc.</p> <p>Jupiter thực sự tiêu biểu trong DeFi về một aggregator leo thang từ công cụ ngách lên nền tảng thanh khoản. Từ chỗ chỉ tìm giá spot tốt nhất, Jupiter trở thành tuyến routing mặc định toàn bộ thanh khoản Solana. Sau đó, Jupiter mở ra sản phẩm mới hút các dòng thanh khoản hoàn toàn khác biệt. Quá trình này là case study sống động cho cơ chế aggregation mà Ben Thompson, Aswath Damodaran mô tả.</p> <h2 id="h2-TGhlIExldmVscyBvZiBBZ2dyZWdhdGlvbg==">Các tầng tổng hợp</h2><p>Ba câu hỏi của Ben Thompson là bản tóm lược cực hiệu quả để phát hiện aggregator tương lai.</p> <ol> <li><p>Điểm khác biệt quyết định của bên dẫn đầu là gì, và có số hóa được không? Trong DeFi, khác biệt là thanh khoản. Ai có pool sâu nhất sẽ cung cấp spread hẹp nhất, khoản vay an toàn nhất. Thanh khoản vốn đã số hóa, dễ dàng đọc, so sánh, điều hướng.</p> </li><li><p>Nếu số hóa được, cạnh tranh sẽ chuyển sang trải nghiệm người dùng? Khi ai cũng có thể tiếp cận thanh khoản, trận chiến là về chất lượng thực thi: xử lý lệnh nhanh, routing thông minh, tỷ lệ giao dịch lỗi thấp. Sản phẩm như BasedApp, Lootbase đi theo hướng này: BasedApp tích hợp các primitive DeFi thành trải nghiệm di động mượt cho người dùng phổ thông; Lootbase mang thanh khoản perp sâu của Hyperliquid lên mobile, giao dịch mọi lúc, latency thấp mà vẫn tận dụng tối đa backend Hyperliquid. Một khi thanh khoản mở và số hóa, thắng lợi thuộc về UX.</p> </li><li><p>Nếu chinh phục được UX, bạn có xây được vòng lặp tích cực không? Trader tìm đến vì giá tốt, kéo thêm thanh khoản, giá càng tốt, tạo thói quen dùng lâu dài nhờ tích hợp sâu.</p> </li></ol> <p>Hãy trở thành nơi thị trường bắt đầu. Nếu nhà cung cấp không thể thiếu mặt trên “kệ” của bạn, bạn có thể thu phí niêm yết, hoặc với DeFi, kiểm soát luồng lệnh giao dịch.</p> <p><img src="https://s3.ap-northeast-1.amazonaws.com/gimg.gateimg.com/learn/fd6de805622ecaa0e55b2ee04313fb37df243324.png" alt=""></p> <p>Lưu ý—ngăn giữa các cấp độ rất mờ, phân loại này chỉ để xây mô hình tư duy, không phải định nghĩa tuyệt đối.</p> <p>Tầng Một: Khám phá giá<br>Nhiệm vụ cơ bản nhất: cho người dùng biết nơi giao dịch có giá tốt nhất. Kayak làm vậy với vé máy bay, Trivago với khách sạn. Trong crypto, aggregator DEX như 1inch, Matcha đi theo hướng này—quét pool, hiển thị rate tốt, cho phép click qua venue. Khám phá giá hữu ích nhưng dễ mất lợi thế. DeFiLlama Swap cũng vậy, quét các aggregator, AMM native, gợi ý cho người dùng.</p> <p>Nếu thị trường đã tập trung cao, như spot Ethereum trên Uniswap, routing chỉ cải thiện phần nhỏ, trader có thể vào thẳng venue. Vai trò giúp ích là có, nhưng không thiết yếu.</p> <p>Tầng Hai: Thực thi<br>Tại đây, bạn không còn gửi khách đi nơi khác mà xử lý cho họ. Nút “Buy Now” của Amazon là ví dụ—tìm giá rẻ nhất, xử lý thanh toán tự động. DeFi như Aave với mảng lending thuộc tầng này: khi vay, thanh khoản đã nằm sẵn trong hợp đồng. Thực thi giúp khách gắn bó hơn vì họ trải nghiệm kết quả trực tiếp với bạn, không phải thị trường chung.</p> <p>Tầng Ba: Kiểm soát phân phối<br>Đây là lúc bạn trở thành điểm xuất phát. Google Search với web, App Store với mobile. Trong crypto, tab swap tích hợp trong ví là khởi đầu và kết thúc giao dịch của người dùng phổ thông.</p> <p>Ở Solana, Jupiter đã đạt tầng này. Ban đầu chỉ là công cụ tìm giá, sau chuyển sang routing thông minh, rồi tích hợp vào front-end Phantom, Drift v.v. Phần lớn giao dịch Solana là Jupiter trade, dù người dùng không nhập “jup.ag” vào trình duyệt. Đó là kiểm soát phân phối—nhà cung cấp phải đi qua bạn mới tiếp cận được khách.</p> <h3 id="h3-Q2xpbWJpbmcgdGhlIExhZGRlciBpbiBEZUZp">Leo thang trong DeFi</h3><p>Thách thức trong DeFi là thanh khoản biến động nhanh, các incentive có thể rút cạn pool chỉ sau một đêm. Vì vậy, leo từ tầng một lên tầng ba đòi hỏi tạo đủ lý do để dòng tiền, luồng lệnh vẫn ở lại kể cả khi bị cạnh tranh.</p> <p>Trên Ethereum, 1inch gần như dừng ở tầng hai vì Uniswap đã tập trung hết thanh khoản, routing chỉ hữu ích cho trường hợp đặc biệt, còn lại trader thường vào thẳng venue. Thêm nữa, các aggregator cạnh tranh như CowSwap, KyberSwap đều có thị phần đáng kể. Aave là tầng hai vì sở hữu khâu thực thi trong phân khúc—là hạ tầng, không đơn thuần là cửa vào thị trường.</p> <p>Điểm mạnh của Jupiter trên Solana là leo từng tầng tuần tự. Thanh khoản ban đầu rải rác, tầng một thực sự cần thiết. Engine routing cho thực thi tốt hơn swap thủ công, tầng hai đến tự nhiên. Tích hợp sâu vào ví, dApp—Jupiter lên tầng ba kiểm soát phân phối toàn bộ dòng thanh khoản Solana. Có lúc, khoảng một nửa tài nguyên tính toán Solana là giao dịch Jupiter—từ cả phía trader lẫn liquidity pool đều buộc phải tìm tới Jupiter.</p> <p>Ở tầng ba, bài toán không còn là “làm sao kiếm thêm user” mà là “có thể chạy thêm gì qua kênh phân phối này?” Amazon bắt đầu từ sách, giờ bán đủ mọi thứ. Google bắt đầu từ search, giờ có map, email, cloud. Jupiter cũng vậy—phân phối là luồng lệnh, tiếp theo là mở thêm sản phẩm như perp, lending, portfolio tracking dựa trên quan hệ thanh khoản hiện hữu.</p> <p>Nước đi lớn là Jupnet. Solana chưa đáp ứng throughput, latency chuyên biệt như các venue tài chính như Hyperliquid—họ thiết kế riêng cho tiêu chuẩn latency, xác định cho khối lượng giao dịch cực lớn. Những yếu tố này cực kỳ quan trọng với stack tài chính thực. Lựa chọn dễ là làm sản phẩm trên chain đã có chuẩn nhưng Jupiter chọn xây Jupnet—layer thực thi low-latency do app kiểm soát, chạy song song với Solana.</p> <p>Mục tiêu là Jupnet trở thành hạ tầng dùng chung cho hệ Solana—nơi các dòng perp, RFQ, đấu giá batch và flow nhạy cảm latency được thực thi chính xác rồi mới trả về Solana native. Nếu thành công, Solana giữ chân người dùng/tài sản, đồng thời đạt tốc độ, xác định như các venue tích hợp dọc. Đây là nỗ lực thu hẹp khoảng cách giữa chain đa năng và yêu cầu micro-latency của tài chính toàn cầu, mà không chia cắt thanh khoản giữa các chain.</p> <p>Dù Jupiter đang chiếm ưu thế trên Solana, cạnh tranh toàn ngành vẫn khốc liệt. Ở lớp cross-chain, 1inch, CowSwap, OKX Swap vẫn là đối thủ lớn. Năm 2025, Jupiter trung bình chiếm khoảng 55% thị phần top 5 aggregator DEX, tùy vào hoạt động chain và tích hợp. Biểu đồ dưới cho thấy layer aggregation ngoài Solana vẫn rất phân mảnh.</p> <p><img src="https://s3.ap-northeast-1.amazonaws.com/gimg.gateimg.com/learn/c1b863171cf05354670b03777d9fc8fd75a8369e.jpg" alt=""></p> <p>Đến nay, Jupiter đã là aggregator của hệ Solana. Bánh đà đã vận hành: thêm trader thì tăng thanh khoản, thanh khoản tăng giúp thực thi tốt, thực thi tốt lại kéo thêm trader. Lúc này, bạn không chỉ là aggregator thanh khoản mà còn là chiếc kệ, là thói quen, là nơi thị trường bắt đầu. Tuy nhiên, giữ vị trí ấy không dễ dàng. Vậy làm sao tiếp tục khi thanh khoản không còn là đủ? Jupiter chọn mua lại các đội ngũ sáng lập đã kiểm soát các dòng người dùng mới, hướng mọi luồng về mình.</p> <h3 id="h3-TSZhbXA7QSBhcyBhIEdyb3d0aCBFbmdpbmU=">M&A: Động cơ tăng trưởng</h3><p>Vài tháng trước, tôi đã viết về hai nguyên lý cốt lõi để doanh nghiệp mở rộng quy mô: Bản chất <a href="https://www.decentralised.co/p/when-innovation-compounds">đổi mới cộng hưởng</a> và cách tận dụng <a href="https://www.decentralised.co/p/mergers-and-acquisitions">M&A</a> để tăng tốc đổi mới. Thứ nhất là phát triển sản phẩm/tính năng mới dựa trên tập lợi thế sẵn có; thứ hai là nhận ra khi nên mua để mở rộng thay vì tự xây dựng.</p> <p>Cách phát triển của Jupiter thể hiện cả hai. Triết lý M&A của họ là tìm các đội founder đã chứng thực năng lực, tích hợp vào mạng lưới Jupiter để khuếch đại tác động. Họ ưu tiên đội chuyên biệt theo ngành, mở rộng thị trường mà không làm chậm lộ trình chính.</p> <p><img src="https://s3.ap-northeast-1.amazonaws.com/gimg.gateimg.com/learn/1b423c9c3ac1e404332d04e97581e9b01854c3c8.jpg" alt=""></p> <p>Mục tiêu không đơn thuần là mua thêm tính năng, mà là tìm đội ngũ đã chiếm lĩnh phân khúc mà Jupiter nhắm đến. Khi tích hợp với ví, API, hệ routing của Jupiter, sản phẩm của họ phát triển nhanh hơn, mọi luồng người dùng đều quay về Jupiter.</p> <p>Moonshot bổ sung launchpad gọi vốn, biến token mới thành giao dịch swap, trading trên Jupiter. DRiP xây nền tảng mint/truyền NFT cộng đồng, hút user ngoài giao diện trading, chuyển thành hành động on-chain. Portfolio acquisition cung cấp công cụ quản lý vị thế, tăng engagement hàng ngày. Jupiter hoàn toàn có thể tự xây các tính năng này rẻ hơn, nhưng họ ưu tiên mua founder thay vì chỉ mua chức năng.</p> <p>Một số chỉ số tăng trưởng vẫn chưa tăng bật rõ. Ví dụ mảng launchpad: Pumpdotfun, LetsBonk hiện kiểm soát hơn 80% token ra mắt mỗi ngày, Jup Studio và Moonshot cộng lại chưa tới 10%. Biểu đồ dưới đây minh họa các đơn vị dẫn đầu vẫn thống trị tuyệt đối—mặc định có lẽ đã thành thói quen, Jupiter cần chiến lược khác biệt để thay đổi cuộc cạnh tranh.</p> <p><img src="https://s3.ap-northeast-1.amazonaws.com/gimg.gateimg.com/learn/e27c7dc7f4f2ff65fe559fddb4e27a46f2bb7f16.jpg" alt=""></p> <h3 id="h3-Rm91bmRlcuKAkUxlZCBNJmFtcDtBIGFzIGEgRm9yY2UgTXVsdGlwbGllcg==">M&A do founder dẫn: Nhân tố khuếch đại</h3><p>Một khi đã kiểm soát kệ trưng bày, mở rộng là kết nối các operator đã làm chủ phân khúc mục tiêu. Jupiter đánh giá đội mua lại dựa trên việc họ có mang tới dạng thanh khoản hoặc tập người dùng mới giúp tăng tốc bánh đà. Ý tưởng này giống logic bánh đà của Amazon—mỗi bổ sung vào catalogue, mỗi sản phẩm, mỗi nhà cung cấp mới đều mở rộng lựa chọn, nâng cao trải nghiệm khách hàng, kéo thêm traffic, thu hút thêm nhà cung cấp.</p> <p>Với Jupiter, mỗi thương vụ M&A như thêm một gian trong siêu thị, tăng lựa chọn, tăng động lực để cả trader lẫn bên cung thanh khoản bắt đầu ở đây.</p> <p>Năng lượng sáng lập là điểm bứt phá. Sở hữu đội founder mạnh giúp Jupiter thâm nhập các lĩnh vực còn thiếu kinh nghiệm như văn hóa NFT (DRiP), phát hành token bán lẻ quy mô lớn mà không làm loãng định hướng cốt lõi. Founder am hiểu phân khúc, có cộng đồng tin tưởng, xoay chuyển nhanh. Khi tích hợp vào kênh phân phối của Jupiter, sản phẩm tăng trưởng tức thì, Jupiter có ngay luồng người dùng, thanh khoản mới.</p> <p>Minh họa: Moonshot là funnel mint/giao dịch nhắm tới hành vi phổ thông, token mới ra đều chuyển vào swap, funding, perp—all nằm trong Jupiter ecosystem. DRiP là kênh phân phối ưu tiên creator, hút cộng đồng vốn không quan tâm giao diện swap.</p> <p>Moonshot có thêm <a href="https://dune.com/adam_tehc/moonshot">250.000</a> người dùng, xử lý >1,5 tỷ USD volume chỉ ba ngày khi $TRUMP ra mắt. <a href="https://drip.haus/">DRiP</a> thu hút >2 triệu collector, mint >200 triệu NFT, 6 triệu giao dịch thứ cấp.</p> <p>Mô hình tích hợp rõ ràng: founder giữ quyền quyết sản phẩm, từ ngày đầu đã nối vào backend, interface Jupiter—tận dụng userbase, còn Jupiter nhận luồng người dùng, thanh khoản mới. Mỗi acquisition là dạng primitive thanh khoản riêng: phát hành, văn hóa, leverage, không trùng lặp hệ cũ. Tâm điểm vẫn là Jupiter.</p> <p>Trong DeFi, code có thể fork qua đêm. Cái khó copy là điểm thị trường khởi phát. Founder-led M&A giúp Jupiter mở lối bắt đầu mới mà không mất thói quen trung tâm, bánh đà càng khó sao chép. Khi hạ tầng thực thi do app kiểm soát, latency thấp trưởng thành, Jupiter sẽ nhắm về đội ngũ chuyên thực thi, risk engine, matching layer, venue đặc trưng—để tích hợp vào Jupnet.</p> <h2 id="h2-QWdncmVnYXRvciB2cyBTdXBwbGllcg==">Aggregator vs nhà cung cấp</h2><p>Rộng hơn, DeFi đang hình thành hai mô hình mạnh: Jupiter, Hyperliquid. Cả hai đều nổi bật, nhưng chiến lược đối nghịch.</p> <p>Hyperliquid hướng tới kiểm soát thanh khoản, không cần sở hữu trực tiếp mối quan hệ người dùng cuối. Họ cung cấp liquidity như dịch vụ; ai xây UX tốt đều dùng được orderbook, engine của Hyperliquid. Đó là ý tưởng Builder Codes—để bên khác kiểm soát front-end, Hyperliquid chạy backend. Mô hình ưu tiên nhà cung cấp.</p> <p>Jupiter thì tập trung vào phân phối. Họ muốn kiểm soát bề mặt, chiếc kệ, điểm xuất phát. Chiến lược: tổng hợp thanh khoản phân mảnh nhiều thị trường bằng interface mặc định, kéo liquidity về mình rồi định tuyến. Họ kiểm soát mối quan hệ người dùng, không chỉ luồng thực thi.</p> <p>Jupiter đang hướng tới biến mọi interface tài chính—từ perp tới portfolio—bắt đầu và kết thúc trong hệ của mình.</p> <p>Nhưng mảng perp lại hé lộ giới hạn—ít nhất vào lúc này. Jupiter tiến xa trên Solana, Hyperliquid vẫn thống trị toàn cầu với khoảng 75% thị phần perp DEX. Biểu đồ dưới minh họa Hyperliquid vượt trội về khối lượng giao dịch:</p> <p><img src="https://s3.ap-northeast-1.amazonaws.com/gimg.gateimg.com/learn/21493ad823cba419540ba1f525ab100688263cc2.jpg" alt=""></p> <p>Cả hai đều đặt cược vào quy mô nhưng xuất phát từ hai đầu. Jupiter tin liquidity theo interface người dùng. Hyperliquid cho rằng liquidity chính là interface. Jupiter xây điểm nhập; Hyperliquid xây điểm xuất.</p> <p>Thực tế cho thấy sự chia hai rõ rệt: cần diện phủ rộng, tổng hợp user chọn Jupiter; cần chiều sâu, xác định, composability chọn Hyperliquid. Một bên biến liquidity thành mạng lưới phụ thuộc, một bên là lớp nền tảng để hệ khác xây dựng.</p> <p>Bên thành công không nhất thiết là ai tới trước mà là ai không thể thiếu trên thị trường.</p> <p>Chính điều đó khiến DeFi lúc này hấp dẫn. Lần đầu có sự đối đầu trực tiếp giữa hai triết lý: một bên khẳng định phân phối mới là hào phòng thủ, một bên là liquidity.</p> <h3 id="h3-QXBwcyBBcmUgVGhlIE5ldyBQbGF0Zm9ybXM=">Ứng dụng là nền tảng mới</h3><p>Khi Ethereum Layer 2 mới xuất hiện, mọi người kỳ vọng chúng sẽ thành nền tảng mới—“đất trung lập” để app lắp ráp, cạnh tranh, mở rộng. Tuy vậy, L2 chưa thành nền tảng đúng như mong đợi, chủ yếu là hạ tầng: cung cấp tốc độ, bảo mật, mở rộng quy mô nhưng chưa kiểm soát mối quan hệ người dùng.</p> <p>Nền tảng là nơi người dùng bắt đầu hành trình, nơi quy tụ cầu, hình thành thói quen, phân phối. Ít L2 vượt qua được rào cản đó—chủ yếu mới chỉ là pipeline, chưa thành kệ. Hiếm nơi xây được kênh phân phối hiệu quả, càng hiếm nơi trở thành “điểm xuất phát” mặc định.</p> <p>Thay vào đó, các app như Jupiter, Hyperliquid lại mang dáng dấp nền tảng. Họ kiểm soát quan hệ người dùng, ăn sâu vào hành vi hàng ngày, liên tục M&A hoặc tích hợp app khác để củng cố vị trí. Họ đang dần giống Web2.</p> <p>Google từng vượt khỏi search engine, mua lại YouTube để chuyển vị trí số một về tìm kiếm thành số một về video. Facebook cũng mua Instagram, WhatsApp để kiểm soát sự chú ý người dùng đa kênh.</p> <p>Họ nhắm tới lĩnh vực liền kề, nơi người dùng đã dành thời gian, mua lại đơn vị dẫn đầu. YouTube đã kiểm soát video online; WhatsApp sở hữu nhắn tin di động. Sau khi tích hợp, các app này ngay lập tức tăng tốc bánh đà của Google, Facebook. Kết quả là kiểm soát chú ý đa kênh, củng cố vị thế nền tảng.</p> <p>Jupiter cũng vận hành theo chiến lược này: launchpad, công cụ mint NFT, quản lý portfolio, Jupnet—đều nhằm mở rộng “bề mặt”, kiểm soát nhiều hành vi user, dẫn mọi luồng liquidity về mình. Mục tiêu là thành kệ, mặc định, nơi mọi giao dịch tài chính bắt đầu.</p> <p>Tuy vậy, aggregation không phải lúc nào cũng thắng. Lịch sử đầy thương vụ failed platform acquisition, aggregator thất bại vì thiếu mối quan hệ user hoặc hiểu sai cách hình thành thói quen.</p> <p>Ví dụ thương vụ Microsoft mua Nokia—đặt cược kiểm soát phân phối di động, nhưng user đã chuyển sang hệ sinh thái iOS, Android. Microsoft sở hữu phần cứng, phần mềm nhưng thiết bị, hệ điều hành quá giống hoặc chưa đủ nổi bật để thay đổi thói quen. Không kiểm soát layer app, không có cộng đồng developer trung thành, không tạo được lý do để đổi hành vi. Không kiểm soát nguồn cung hoặc điểm khác biệt rõ nét, chiếc kệ vẫn bị ngó lơ.</p> <p>Google mua Motorola giá 12,5 tỷ USD cũng vậy—kiểm soát sản xuất smartphone nhưng không thay đổi cách user gắn bó với Android. Google cuối cùng bán Motorola cho Lenovo chỉ sau vài năm với giá 2,9 tỷ USD. Sở hữu nguồn cung không giúp kiểm soát cầu.</p> <p>Yahoo mua Tumblr giá 1,1 tỷ USD là ví dụ. Khi đỉnh cao, Tumblr là hiện tượng văn hóa, nhưng Yahoo không hiểu user, ép kiếm tiền quá sớm. Những gì tưởng là tài sản phân phối lại thành gánh nặng khi người dùng rời đi vì thay đổi, kiểm duyệt.</p> <p>Mỗi thất bại đều cho thấy: mua lại không tự tạo ra bánh đà. Nếu không kiểm soát điểm bắt đầu, không hình thành thói quen, homepage, interface, user sẽ không đi theo bạn dù bạn tích hợp hàng loạt tính năng.</p> <p>Đó cũng là lý do giai đoạn này của DeFi thu hút chú ý. Jupiter liên tục mua front-end, kênh phân phối, liquidity primitive, hướng tới thành điểm xuất phát mặc định cho stack tài chính Solana. Hyperliquid thì ngược lại: mở rộng chiều sâu, không bề mặt, cho hệ khác tích hợp vào mình.</p> <p>Chúng ta đang chứng kiến cuộc chiến nền tảng thật sự giữa ứng dụng mang tính nền tảng, chứ không phải giữa các chain như dự đoán. Và câu hỏi lớn: nếu L2 không kiểm soát phân phối, điều gì xảy ra khi app xây trên đó làm chủ? Giá trị sẽ tích tụ ở đâu? FAT protocol rồi sẽ ra sao?</p> <p>Bản tin này chủ ý kết lại bằng những câu hỏi chưa có lời giải. Thị trường chưa ngã ngũ. Chúng tôi sẽ liên tục cập nhật góc nhìn sắc bén, data mới, kể thêm câu chuyện, phép so sánh để làm sáng tỏ hướng đi của thế giới crypto.</p> <p>Trân trọng,</p> <p><a href="https://x.com/desh_saurabh">Suarabh Deshpande</a></p> <h3 id="h3-RGlzY2xhaW1lcjo=">Lưu ý:</h3><ol> <li>Bài viết này được đăng lại từ [<a href="https://www.decentralised.co/p/aggregating-liquidity">Decentralised.co</a>]. Mọi bản quyền thuộc về tác giả gốc [<em>Saurabh Deshpande</em>]. Nếu có ý kiến phản hồi về việc đăng lại, vui lòng liên hệ đội ngũ <a href="https://www.gate.com/questionnaire/3967">Gate Learn</a> để được giải quyết.</li><li>Miễn trừ trách nhiệm: Mọi quan điểm trong bài viết chỉ là ý kiến cá nhân của tác giả, không phải khuyến nghị đầu tư.</li><li>Bản dịch sang các ngôn ngữ khác do đội Gate Learn thực hiện. Nếu không được cho phép trước, việc sao chép, phân phối hay đạo văn bản dịch đều bị cấm.</li></ol>