Tóm tắt: Gần đây, công việc có hơi bận rộn, điều này đã trì hoãn các bản cập nhật trong một thời gian. Bây giờ chúng tôi đang khôi phục các bản cập nhật hàng tuần, và tôi muốn cảm ơn tất cả những người bạn thân yêu vì sự hỗ trợ của họ. Tuần này, tôi đã phát hiện ra một chiến lược thú vị trong lĩnh vực DeFi đã thu hút được sự chú ý và thảo luận rộng rãi, đó là sử dụng chứng chỉ lợi suất staking sUSDe của Ethena làm nguồn thu nhập trong chứng chỉ lợi suất cố định PT-sUSDe của Pendle, và tận dụng giao thức cho vay AAVE làm nguồn vốn để thực hiện chênh lệch lãi suất và đạt được lợi nhuận đòn bẩy. Một số KOL DeFi trên nền tảng X đã đưa ra những nhận xét tương đối lạc quan về chiến lược này, nhưng tôi tin rằng thị trường hiện tại có vẻ đã bỏ qua một số rủi ro ẩn sau chiến lược này. Do đó, tôi muốn chia sẻ một số hiểu biết. Tóm lại, chiến lược khai thác đòn bẩy PT của AAVE+Pendle+Ethena không phải là một chiến lược chênh lệch không có rủi ro, và rủi ro tỷ lệ chiết khấu của tài sản PT vẫn tồn tại. Do đó, những người tham gia cần đánh giá và kiểm soát tỷ lệ đòn bẩy một cách khách quan để tránh việc thanh lý.

Phân tích cơ chế của thu nhập đòn bẩy PT

Đầu tiên, hãy để tôi giới thiệu ngắn gọn về cơ chế của chiến lược sinh lời này. Những người bạn quen thuộc với DeFi chắc hẳn biết rằng DeFi, như một dịch vụ tài chính phi tập trung, có một lợi thế cốt lõi so với TradFi, đó là lợi thế "khả năng tương tác" do việc sử dụng hợp đồng thông minh để mang lại các khả năng kinh doanh cốt lõi. Hầu hết các chuyên gia DeFi, hay còn gọi là DeFi Degens, thường có ba nhiệm vụ chính:

• Khám phá cơ hội chênh lệch giá thông qua sự khác biệt lãi suất giữa các giao thức DeFi;
• Tìm kiếm nguồn vốn đòn bẩy;
• Khám phá các kịch bản lợi nhuận lãi suất cao, rủi ro thấp;

Chiến lược lợi suất đòn bẩy PT phản ánh một cách toàn diện ba đặc điểm này. Chiến lược này liên quan đến ba giao thức DeFi: Ethena, Pendle và AAVE. Tất cả ba đều là những dự án phổ biến trong không gian DeFi hiện tại, và một giới thiệu ngắn gọn được cung cấp ở đây. Đầu tiên, Ethena là một giao thức stablecoin mang lại lợi suất, nắm bắt phí rủi ro thấp trong thị trường hợp đồng vĩnh viễn của các sàn giao dịch tập trung thông qua một chiến lược phòng ngừa Delta Neutral. Trong một thị trường tăng giá, các nhà đầu tư bán lẻ rất háo hức để đầu tư, do đó sẵn sàng chịu chi phí phí cao hơn, dẫn đến lợi suất cao hơn cho chiến lược này, với sUSDe là chứng chỉ lợi suất của nó. Pendle là một giao thức lãi suất cố định phân tách token mang lại lợi suất của lợi suất nổi thành Token Chính (PT) tương tự như trái phiếu không có phiếu giảm giá và Token Lợi suất (YT) thông qua các tài sản tổng hợp. Nếu các nhà đầu tư bi quan về sự thay đổi lãi suất trong tương lai, họ có thể khóa mức lãi suất trong một khoảng thời gian nhất định bằng cách bán YT (hoặc mua PT). AAVE là một giao thức cho vay phi tập trung nơi người dùng có thể sử dụng các loại tiền điện tử được chỉ định làm tài sản thế chấp và vay các loại tiền điện tử khác từ AAVE để đạt được các hiệu ứng như tăng cường đòn bẩy vốn, phòng ngừa hoặc bán khống.

Chiến lược này là sự tích hợp của ba giao thức, sử dụng chứng chỉ lợi suất staking sUSDe của Ethena làm nguồn lợi nhuận thông qua chứng chỉ thu nhập cố định PT-sUSDe của Pendle, và tận dụng giao thức cho vay AAVE làm nguồn vốn để thực hiện chênh lệch lãi suất và đạt được lợi nhuận đòn bẩy. Quy trình cụ thể như sau: đầu tiên, người dùng có thể mua sUSDe từ Ethena và hoàn toàn đổi nó lấy PT-sUSDe thông qua giao thức Pendle để khóa lãi suất. Tiếp theo, họ gửi PT-sUSDe vào AAVE làm tài sản đảm bảo và, thông qua phương pháp cho vay lặp lại, vay USDe hoặc các stablecoin khác, lặp lại chiến lược trên để tăng đòn bẩy vốn. Việc tính toán lợi nhuận chủ yếu được xác định bởi ba yếu tố: tỷ lệ lợi suất cơ bản của PT-sUSDe, hệ số đòn bẩy và chênh lệch lãi suất trong AAVE.

Tình trạng thị trường hiện tại của chiến lược và sự tham gia của người dùng.

Sự phổ biến của chiến lược này có thể được truy nguyên từ sự công nhận tài sản PT như là tài sản thế chấp bởi AAVE, giao thức cho vay có số vốn lớn nhất, điều này đã mở khóa khả năng tài chính của tài sản PT. Thực tế, trước đó, các giao thức DeFi khác đã hỗ trợ tài sản PT như là tài sản thế chấp, chẳng hạn như Morpho, Fluid, v.v., nhưng AAVE, với nguồn quỹ cho vay phong phú hơn, có thể cung cấp tỷ lệ vay thấp hơn, khuếch đại lợi suất của chiến lược này, và các quyết định của AAVE mang ý nghĩa biểu tượng nhiều hơn.

Kể từ khi AAVE bắt đầu hỗ trợ tài sản PT, số tiền staking đã tăng nhanh chóng, điều này cho thấy chiến lược này đã nhận được sự công nhận từ người dùng DeFi, đặc biệt là một số người dùng cá voi. Hiện tại, AAVE hỗ trợ hai loại tài sản PT: PT sUSDe tháng 7 và PT eUSDe tháng 5, với tổng cung khoảng 1 tỷ USD.

Leverage tối đa hiện tại được hỗ trợ có thể được tính toán dựa trên Max LTV của E-Mode của nó. Prend PT sUSDe tháng 7 làm ví dụ, Max LTV của tài sản này làm tài sản thế chấp dưới E-Mode là 88,9%, có nghĩa là lý thuyết, đòn bẩy có thể đạt khoảng 9 lần thông qua một khoản vay vòng. Quy trình tính toán cụ thể được hiển thị trong hình dưới đây. Nói cách khác, khi đòn bẩy ở mức tối đa, không tính đến chi phí Gas, các khoản vay chớp nhoáng phát sinh từ các khoản vay vòng, hoặc chi phí chuyển đổi tiền tệ, lấy chiến lược sUSDe làm ví dụ, lợi suất lý thuyết của chiến lược này có thể đạt 60,79%. Hơn nữa, lợi suất này không bao gồm phần thưởng Ethena.

Tiếp theo, hãy cùng xem xét phân phối của những người tham gia thực tế, vẫn lấy bể thanh khoản PT-sUSDe trên AAVE làm ví dụ. Tổng cung cấp 450 triệu được cung cấp bởi 78 nhà đầu tư, điều này cho thấy một tỷ lệ cao của cá voi và đòn bẩy đáng kể.

Nhìn vào bốn địa chỉ hàng đầu, tỷ lệ đòn bẩy của địa chỉ đầu tiên, tài khoản 0xc693…9814, là 9 lần với vốn gốc khoảng 10 triệu. Tỷ lệ đòn bẩy của địa chỉ thứ hai, tài khoản 0x5b305…8882, là 6,6 lần với vốn gốc khoảng 7,25 triệu. Tỷ lệ đòn bẩy của địa chỉ thứ ba, analytico.eth, là 6,5 lần với vốn gốc khoảng 5,75 triệu. Tỷ lệ đòn bẩy của địa chỉ thứ tư, tài khoản 0x523b27…2b87, là 8,35 lần với vốn gốc khoảng 3,29 triệu.

Do đó, có thể thấy rằng hầu hết các nhà đầu tư sẵn sàng phân bổ một đòn bẩy vốn cao hơn cho chiến lược này. Tuy nhiên, tôi tin rằng thị trường có thể hơi quá hung hăng và lạc quan. Sự chệch hướng trong cảm xúc và nhận thức về rủi ro này có thể dễ dàng dẫn đến những chuỗi thanh lý quy mô lớn. Do đó, hãy phân tích các rủi ro liên quan đến chiến lược này.

Rủi ro của tỷ lệ chiết khấu không nên bị đánh giá thấp.

Tác giả đã quan sát rằng hầu hết các tài khoản phân tích DeFi thường nhấn mạnh đặc điểm rủi ro thấp của chiến lược này, thậm chí còn định danh nó là một chiến lược arbitrage không rủi ro. Tuy nhiên, điều này không đúng; chúng tôi biết rằng các rủi ro của các chiến lược khai thác có đòn bẩy chủ yếu rơi vào hai loại:

• Rủi ro tỷ giá hối đoái: Khi tỷ giá hối đoái giữa tài sản thế chấp và mục tiêu vay giảm, sẽ có rủi ro thanh lý, điều này tương đối dễ hiểu vì tỷ lệ thế chấp sẽ giảm trong quá trình này.
• Rủi ro lãi suất: Khi lãi suất vay tăng, điều này có thể dẫn đến lợi suất tổng thể âm cho chiến lược.

Hầu hết các phân tích cho rằng rủi ro tỷ giá của chiến lược này là cực kỳ thấp, vì USDe, là một giao thức stablecoin trưởng thành hơn, đã trải qua các thử nghiệm thị trường và có rủi ro tách giá thấp hơn. Do đó, miễn là tài sản thế chấp khoản vay là một loại stablecoin, rủi ro tỷ giá sẽ thấp. Ngay cả khi xảy ra tách giá, miễn là tài sản thế chấp khoản vay là USDe, tỷ giá tương đối sẽ không trải qua sự sụt giảm đáng kể.

Tuy nhiên, phán quyết này đã bỏ qua sự độc đáo của tài sản PT. Chúng ta biết rằng chức năng quan trọng nhất của các giao thức cho vay là đảm bảo thanh lý kịp thời để tránh nợ xấu. Tuy nhiên, tài sản PT có khái niệm về thời gian. Trong thời gian này, nếu ai đó muốn quy đổi tài sản gốc trước hạn, điều đó chỉ có thể được thực hiện thông qua giao dịch chiết khấu trên thị trường thứ cấp AMM do Pendle cung cấp. Do đó, giao dịch sẽ ảnh hưởng đến giá của tài sản PT, hay nói cách khác, ảnh hưởng đến lợi suất của PT. Kết quả là, giá của tài sản PT luôn thay đổi theo giao dịch, nhưng hướng chung sẽ dần dần tiến gần đến 1.

Sau khi làm rõ tính năng này, hãy cùng xem kế hoạch thiết kế oracle cho giá tài sản PT bởi AAVE. Thực tế, trước khi AAVE hỗ trợ PT, chiến lược này chủ yếu dựa vào Morpho như một nguồn vốn đòn bẩy. Trong Morpho, oracle giá cho tài sản PT sử dụng một thiết kế gọi là PendleSparkLinearDiscountOracle. Nói một cách đơn giản, Morpho tin rằng trong suốt thời gian đáo hạn của trái phiếu, tài sản PT sẽ kiếm được lợi nhuận tương đối so với tài sản gốc với một lãi suất cố định, bỏ qua tác động của giao dịch thị trường lên lãi suất. Điều này có nghĩa là tỷ lệ trao đổi của tài sản PT so với tài sản gốc liên tục tăng theo hình tuyến tính. Do đó, rủi ro tỷ giá có thể được bỏ qua một cách tự nhiên.

Tuy nhiên, AAVE tin rằng giải pháp oracle cho tài sản PT không phải là lựa chọn tốt trong quá trình nghiên cứu của mình, vì giải pháp này khóa chặt lợi suất và không thể điều chỉnh trong suốt thời gian tồn tại của tài sản PT. Điều này có nghĩa là mô hình không thể phản ánh tác động của giao dịch trên thị trường hoặc sự thay đổi trong lợi suất cơ bản của tài sản PT đối với giá PT. Nếu, trong ngắn hạn, tâm lý thị trường lạc quan về sự thay đổi lãi suất, hoặc nếu có một xu hướng tăng cấu trúc trong lợi suất cơ bản (chẳng hạn như sự tăng đáng kể trong giá token khuyến khích hoặc các kế hoạch phân phối lợi suất mới), điều này có thể dẫn đến giá oracle của tài sản PT trong Morpho cao hơn nhiều so với giá thực, điều này có thể dễ dàng dẫn đến nợ xấu. Để giảm thiểu rủi ro này, Morpho thường đặt một lãi suất chuẩn cao hơn đáng kể so với lãi suất thị trường, điều này có nghĩa là Morpho chủ động kiềm chế giá trị của tài sản PT và thiết lập một không gian biến động linh hoạt hơn, điều này có thể dẫn đến vấn đề sử dụng vốn thấp.

Để tối ưu hóa vấn đề này, AAVE đã áp dụng một giải pháp định giá ngoài chuỗi, giúp giá oracle theo dõi các thay đổi cấu trúc của lãi suất PT càng sát càng tốt, đồng thời tránh rủi ro thao túng thị trường trong ngắn hạn. Ở đây, chúng tôi sẽ không bàn về các chi tiết kỹ thuật; có một cuộc thảo luận riêng về chủ đề này trên diễn đàn AAVE, và những người bạn quan tâm cũng có thể thảo luận với tác giả trên X. Ở đây, chúng tôi chỉ trình bày hiệu ứng theo dõi giá có thể của Oracle PT trong AAVE. Có thể thấy rằng trong AAVE, hiệu suất giá oracle sẽ tương tự như một hàm từng phần, theo dõi các lãi suất thị trường. So với mô hình định giá tuyến tính của Morpho, điều này có hiệu quả vốn cao hơn và cũng giảm nhẹ rủi ro nợ xấu tốt hơn.

Vì vậy, điều này có nghĩa là nếu có sự điều chỉnh cấu trúc trong lãi suất của tài sản PT, hoặc nếu thị trường có một hướng nhất quán cho các thay đổi lãi suất trong ngắn hạn, AAVE Oracle sẽ theo dõi sự thay đổi này. Do đó, điều này giới thiệu rủi ro tỷ lệ chiết khấu cho chiến lược. Nói cách khác, nếu lãi suất PT tăng lên vì một lý do nào đó, giá của tài sản PT sẽ giảm theo. Đòn bẩy quá cao của chiến lược có thể gây ra rủi ro thanh lý. Do đó, chúng ta cần làm rõ cơ chế định giá của AAVE Oracle cho tài sản PT để điều chỉnh đòn bẩy một cách hợp lý và cân bằng hiệu quả giữa rủi ro và lợi nhuận. Dưới đây là một số tính năng chính được liệt kê để bạn xem xét:

1. Do cơ chế thiết kế của Pendle AMM, tính thanh khoản sẽ tập trung vào lãi suất hiện tại theo thời gian, điều này có nghĩa là sự thay đổi giá do các giao dịch trên thị trường sẽ trở nên ít quan trọng hơn, hoặc nói cách khác, sự trượt giá sẽ giảm. Do đó, khi ngày hết hạn đến gần, sự thay đổi giá do hành vi thị trường sẽ trở nên nhỏ hơn. Để phản ứng với đặc điểm này, AAVE Oracle đã thiết lập khái niệm nhịp tim để chỉ ra tần suất cập nhật giá. Càng gần đến ngày hết hạn, nhịp tim càng lớn, và tần suất cập nhật càng thấp, điều này có nghĩa là rủi ro tỷ lệ chiết khấu thấp hơn.

2. AAVE Oracle sẽ theo dõi sự thay đổi lãi suất 1% như một yếu tố điều chỉnh khác cho các cập nhật giá. Khi lãi suất thị trường lệch khỏi tỷ lệ Oracle 1% và thời gian lệch vượt quá nhịp tim, một cập nhật giá sẽ được kích hoạt. Do đó, cơ chế này cũng cung cấp một khoảng thời gian để điều chỉnh kịp thời đòn bẩy nhằm tránh thanh lý. Vì vậy, đối với người dùng của chiến lược này, việc theo dõi sự thay đổi lãi suất và điều chỉnh đòn bẩy cho phù hợp là rất quan trọng.

Tuyên bố:

1. Bài viết này được sao chép từ [TechFlow] Bản quyền thuộc về tác giả gốc [Web3_Mario] Nếu bạn có bất kỳ phản đối nào đối với việc tái bản, vui lòng liên hệ Đội ngũ Gate LearnNhóm sẽ xử lý nó nhanh chóng nhất có thể theo các thủ tục liên quan.
2. Tuyên bố miễn trừ trách nhiệm: Quan điểm và ý kiến được bày tỏ trong bài viết này hoàn toàn là của tác giả và không cấu thành bất kỳ lời khuyên đầu tư nào.
3. Các phiên bản ngôn ngữ khác của bài viết được dịch bởi đội ngũ Gate Learn, trừ khi có đề cập khác.CổngTrong hoàn cảnh như vậy, việc sao chép, phân phối hoặc đạo văn các bài viết đã được dịch là bị cấm.