トークン化された証券の展望はどうですか？SECの委員がその実現可能性に疑問を呈しています。
執筆者：キャロライン・A・クレンズ委員
翻訳：バイワブロックチェーン
今日のテーマは非常に広範で、暗号タスクフォースのラウンドテーブル会議でこれまでに議論された中で最も広範なテーマかもしれません：トークン化。私は、今日の議論が主にトークン化を推進する潜在的な規制努力に焦点を当てることを理解しています。
この話題は映画『夢の国』(Field of Dreams) の名言を思い出させます——「もしあなたがそれを作れば、彼らは来るだろう。」皆さんもご存知かもしれませんが、この映画はケビン・コスナー (Kevin Costner) が主演しており、彼が演じる農夫レイ・キンセラ (Ray Kinsella) は神秘的な声に触発されて、自分のトウモロコシ畑を耕し、野球場を建設し、偉大なことが起こると信じています。
トークン化に対する現在の熱意といくつかの類似点があると思います。 ブロックチェーン技術は長い間存在してきました。 最近、いくつかの限定的なユースケースが導入されていますが、登録された証券の発行や取引にはまだ広く使用されていません。 ブロックチェーンに適応した金融システムを「構築」、より正確には「再構築」すれば、さまざまな市場参加者がトークン化された証券を受け入れるために集まると主張する人もいます。 投資家は参加と選択肢の増加から恩恵を受け、ブロックチェーンがもたらす改善により市場は繁栄するでしょう。
これに対して、私たちは正確に何を構築しようとしているのかを問うことから始めたいと思います。 トークン化とは? SECのドメインに限定しても、この用語を簡単に定義することは困難です。 トークン化とは、ブロックチェーン上で直接証券を発行することを指しますか? それとも、ブロックチェーン上で証券をデジタル表現することを指しているのでしょうか? これは微妙な違いのように思えるかもしれませんが、規制の観点からは、重大な影響を与える可能性があります。 さらに、トークン化は、発行後の配布、取引、清算、および決済をカバーする必要がありますか? 言い換えれば、セキュリティのライフサイクル全体が「オンチェーン」になるのか、それとも一部に過ぎないのか?
私たちがこれらの定義上の質問に答えようとするかどうかにかかわらず、明らかにトークン化された金融システムは、これまでに見たどのシステムとも異なります。それは、レイ・キンセラが建設した野球場のように広く知られ、理解しやすいものではありません。多くの人々が想像しているのは、完全にトークン化されたシステムであり、あらゆる証券、特に高取引量の流動性商品、たとえばフォーチュン500社の株式がブロックチェーン上で発行、取引、清算、決済されることです。
これは技術的に可能ですか？もし私たちが公共の無許可ブロックチェーンについて話しているのなら、少なくとも今日の状況では、答えは否定的なようです。取引量の制限やその他のスケーラビリティの問題は周知の事実です。公共の無許可ブロックチェーンの全体的な概念——政府の監視なしに信頼を提供することを目的としている——は、証券市場のような複雑で法律で厳しく規制された分野には不適切なツールのようです。
プライベートまたは許可されたブロックチェーンについて議論する場合、スケーラビリティの潜在能力が改善されるでしょうか？たとえそうであっても、それは既に広く使用されているデータベース技術との質的な違いは何ですか？これは何らかの規制の調整を必要としますか？
SECが「技術中立」の規制立場を維持すべきだという意見に反対する人はいないようです。それなら、なぜ特定の形式のブロックチェーンを業界採用の候補技術として評価する必要があるのでしょうか？なぜ他のタイプの分散台帳技術ではなく、ブロックチェーンに特に焦点を当てる必要があるのでしょうか？ブロックチェーンを推進する規制努力は、政府が勝者と敗者を選んでいるように見えます。そして、私たちは技術が用途に適していることが証明される前から、すでにそうしているようです。
何を作ろうとしているのかという問題は別として、なぜそれを作ろうとしているのか? 賛成派は、トークン化が取引の決済をスピードアップし、市場をより効率的にすることができると主張しています。 現在の決済サイクルは、T + 1(取引日の1日後に)され、トークン化により、即時決済または「T + 0」に向かう可能性があります。 また、即時決済は、取引が事前に資金を調達されるため、カウンターパーティリスクを軽減できるという議論もあります。 しかし、請求サイクルは以前よりも短くなっていますが、欠陥ではなく設計上の特徴です。 取引の実行と決済の間の意図的な遅延は、中核的な市場機能と保護メカニズムを支えています。
たとえば、決済サイクルはネッティング(netting)を促進します。 簡単に言えば、ネッティングにより、取引相手はケースバイケースではなく、ネッティングベースでその日の取引を決済することができます。 わが国の清算・決済システムにおける多国間ネッティングの複雑さにより、最終決済を必要とする取引の量が劇的に減少しました。 平均して、取引債務の98%はネッティングによって排除されています。 これにより、現在のシステムは膨大なトランザクション量を処理できます。 これが、最近一貫して記録的な取引量に直面して市場が安定し続けることができた主な理由の1つです。
ネット決済は流動性を促進します。大多数の取引は「ネット決済」を通じて実際の決済なしに行われるため、資金の交換は必要ありません。AがBに売り、BがCに売り、CがAに売る場合、これらの取引はペアリングされて相殺されます。A、B、Cは資金を保持できますが、ブロックチェーン上の双方向即時決済では、すべての人が少なくとも一定期間現金を手放さなければなりません。
もう一つの重要な考慮事項は、即時決済が通常、小売投資家にとって不利であるということです。多くの小売投資家は、注文後に支払いを提出する能力に依存しています。
我々はまた、決済サイクル内で重要なコンプライアンス活動が行われることを忘れてはなりません。これらの活動には、詐欺やサイバー犯罪を特定し、防止することを目的としたチェックが含まれます。警告信号が発生した場合、取引を一時停止し、調査を行う能力は、投資家の保護や国家の安全、対テロなどのより広範な問題にとって極めて重要です。
これらの理由や他の理由に基づいて、既存の決済サイクルを短縮することが望ましいか、または実行可能かは不明です。国内外の規制当局や主要な市場参加者はこれに対して説得力のある反対意見を述べています。
規制当局としての私たちの法的義務は、歴史的に通常、実際の市場危機に対応してのみ発生してきたこの規模の潜在的な変化に対して非常に慎重であることであると私は信じています。 私たちの市場に改善の余地があることは事実ですが、今日議論された変更が、存在する特定の問題に対処するかどうかに興味があります。 ドリームランドでは、レイ・キンセラの「作れば彼らは来る」という信念が、最終的には良い結果につながります。 しかし、レイの選択肢とリスクは彼の家族と農場に限定されています。 SECは米国の資本市場の規制当局であり、私たちが議論している体系的な変化は、ウォール街から一般市民まで、すべての市場参加者に影響を与える可能性があります。
私たちは、考慮している措置が暗号市場に参加している部分に適切に限定されていることを確認しましょう——最近の推定では、アメリカの家庭の5%未満に過ぎません——そして、その措置が大多数のアメリカ人の財務福祉に依存する伝統的な金融(TradFi)市場に損害を与えないことを確認しましょう。
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SEC 暗号資産ワーキンググループの円卓会議：トークン化する私たちの夢の場所？
執筆者：キャロライン・A・クレンズ委員
翻訳：バイワブロックチェーン
今日のテーマは非常に広範で、暗号タスクフォースのラウンドテーブル会議でこれまでに議論された中で最も広範なテーマかもしれません：トークン化。私は、今日の議論が主にトークン化を推進する潜在的な規制努力に焦点を当てることを理解しています。
この話題は映画『夢の国』(Field of Dreams) の名言を思い出させます——「もしあなたがそれを作れば、彼らは来るだろう。」皆さんもご存知かもしれませんが、この映画はケビン・コスナー (Kevin Costner) が主演しており、彼が演じる農夫レイ・キンセラ (Ray Kinsella) は神秘的な声に触発されて、自分のトウモロコシ畑を耕し、野球場を建設し、偉大なことが起こると信じています。
トークン化に対する現在の熱意といくつかの類似点があると思います。 ブロックチェーン技術は長い間存在してきました。 最近、いくつかの限定的なユースケースが導入されていますが、登録された証券の発行や取引にはまだ広く使用されていません。 ブロックチェーンに適応した金融システムを「構築」、より正確には「再構築」すれば、さまざまな市場参加者がトークン化された証券を受け入れるために集まると主張する人もいます。 投資家は参加と選択肢の増加から恩恵を受け、ブロックチェーンがもたらす改善により市場は繁栄するでしょう。
これに対して、私たちは正確に何を構築しようとしているのかを問うことから始めたいと思います。 トークン化とは? SECのドメインに限定しても、この用語を簡単に定義することは困難です。 トークン化とは、ブロックチェーン上で直接証券を発行することを指しますか? それとも、ブロックチェーン上で証券をデジタル表現することを指しているのでしょうか? これは微妙な違いのように思えるかもしれませんが、規制の観点からは、重大な影響を与える可能性があります。 さらに、トークン化は、発行後の配布、取引、清算、および決済をカバーする必要がありますか? 言い換えれば、セキュリティのライフサイクル全体が「オンチェーン」になるのか、それとも一部に過ぎないのか?
私たちがこれらの定義上の質問に答えようとするかどうかにかかわらず、明らかにトークン化された金融システムは、これまでに見たどのシステムとも異なります。それは、レイ・キンセラが建設した野球場のように広く知られ、理解しやすいものではありません。多くの人々が想像しているのは、完全にトークン化されたシステムであり、あらゆる証券、特に高取引量の流動性商品、たとえばフォーチュン500社の株式がブロックチェーン上で発行、取引、清算、決済されることです。
これは技術的に可能ですか？もし私たちが公共の無許可ブロックチェーンについて話しているのなら、少なくとも今日の状況では、答えは否定的なようです。取引量の制限やその他のスケーラビリティの問題は周知の事実です。公共の無許可ブロックチェーンの全体的な概念——政府の監視なしに信頼を提供することを目的としている——は、証券市場のような複雑で法律で厳しく規制された分野には不適切なツールのようです。
プライベートまたは許可されたブロックチェーンについて議論する場合、スケーラビリティの潜在能力が改善されるでしょうか？たとえそうであっても、それは既に広く使用されているデータベース技術との質的な違いは何ですか？これは何らかの規制の調整を必要としますか？
SECが「技術中立」の規制立場を維持すべきだという意見に反対する人はいないようです。それなら、なぜ特定の形式のブロックチェーンを業界採用の候補技術として評価する必要があるのでしょうか？なぜ他のタイプの分散台帳技術ではなく、ブロックチェーンに特に焦点を当てる必要があるのでしょうか？ブロックチェーンを推進する規制努力は、政府が勝者と敗者を選んでいるように見えます。そして、私たちは技術が用途に適していることが証明される前から、すでにそうしているようです。
何を作ろうとしているのかという問題は別として、なぜそれを作ろうとしているのか? 賛成派は、トークン化が取引の決済をスピードアップし、市場をより効率的にすることができると主張しています。 現在の決済サイクルは、T + 1(取引日の1日後に)され、トークン化により、即時決済または「T + 0」に向かう可能性があります。 また、即時決済は、取引が事前に資金を調達されるため、カウンターパーティリスクを軽減できるという議論もあります。 しかし、請求サイクルは以前よりも短くなっていますが、欠陥ではなく設計上の特徴です。 取引の実行と決済の間の意図的な遅延は、中核的な市場機能と保護メカニズムを支えています。
たとえば、決済サイクルはネッティング(netting)を促進します。 簡単に言えば、ネッティングにより、取引相手はケースバイケースではなく、ネッティングベースでその日の取引を決済することができます。 わが国の清算・決済システムにおける多国間ネッティングの複雑さにより、最終決済を必要とする取引の量が劇的に減少しました。 平均して、取引債務の98%はネッティングによって排除されています。 これにより、現在のシステムは膨大なトランザクション量を処理できます。 これが、最近一貫して記録的な取引量に直面して市場が安定し続けることができた主な理由の1つです。
ネット決済は流動性を促進します。大多数の取引は「ネット決済」を通じて実際の決済なしに行われるため、資金の交換は必要ありません。AがBに売り、BがCに売り、CがAに売る場合、これらの取引はペアリングされて相殺されます。A、B、Cは資金を保持できますが、ブロックチェーン上の双方向即時決済では、すべての人が少なくとも一定期間現金を手放さなければなりません。
もう一つの重要な考慮事項は、即時決済が通常、小売投資家にとって不利であるということです。多くの小売投資家は、注文後に支払いを提出する能力に依存しています。
我々はまた、決済サイクル内で重要なコンプライアンス活動が行われることを忘れてはなりません。これらの活動には、詐欺やサイバー犯罪を特定し、防止することを目的としたチェックが含まれます。警告信号が発生した場合、取引を一時停止し、調査を行う能力は、投資家の保護や国家の安全、対テロなどのより広範な問題にとって極めて重要です。
これらの理由や他の理由に基づいて、既存の決済サイクルを短縮することが望ましいか、または実行可能かは不明です。国内外の規制当局や主要な市場参加者はこれに対して説得力のある反対意見を述べています。
規制当局としての私たちの法的義務は、歴史的に通常、実際の市場危機に対応してのみ発生してきたこの規模の潜在的な変化に対して非常に慎重であることであると私は信じています。 私たちの市場に改善の余地があることは事実ですが、今日議論された変更が、存在する特定の問題に対処するかどうかに興味があります。 ドリームランドでは、レイ・キンセラの「作れば彼らは来る」という信念が、最終的には良い結果につながります。 しかし、レイの選択肢とリスクは彼の家族と農場に限定されています。 SECは米国の資本市場の規制当局であり、私たちが議論している体系的な変化は、ウォール街から一般市民まで、すべての市場参加者に影響を与える可能性があります。
私たちは、考慮している措置が暗号市場に参加している部分に適切に限定されていることを確認しましょう——最近の推定では、アメリカの家庭の5%未満に過ぎません——そして、その措置が大多数のアメリカ人の財務福祉に依存する伝統的な金融(TradFi)市場に損害を与えないことを確認しましょう。